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发布时间：2025-12-13 05:05:26 来源：三纲八目网 作者：方皓玟
2025年，宏观环境呈现新特征：消费作为经济增长“压舱石”的政策定位更加明确，为商业经营提供了稳定的基础预期。同时，行业内部经历深刻变革——消费基础设施REITs扩募加速，为商业地产“投融管退”闭环注入活力；奢侈品消费经历压力测试后逐步回暖，但增长逻辑已然生变；线上渗透率趋于稳定，线下渠道的价值重塑进入深水区。
这一切，都预示着商业的竞争正从“规模扩张”转向“价值深耕”。
在此背景下，联合中城研究院，发布《2025年度零售商业地产企业综合实力TOP100》榜单。我们延续了科学、全面的测评体系，旨在通过规模性指标、成长性指标、金融创新能力指标、运营能力指标、招商能力指标及竞争价值指标等六大维度，全面评估企业的综合实力，梳理过去一年的得失，探寻未来一年的航向。
《2025年度零售商业地产企业综合实力TOP100》榜单测评维度：
1)规模性指标：通过已开业项目数量、体量等体现企业规模
2)成长/潜力性指标：通过近年开业量、未来筹开量等反映企业的增长潜力
3)金融创新能力指标：发行相关资产证券化产品体现金融创新能力
4)运营能力指标：通过项目出租率、客流情况反映企业的运营能力
5)招商能力指标：通过项目引入不同级别的品牌反映招商能力
6)竞争价值指标：通过项目进驻不同商业线级城市，不同级别商圈等反映区位价值与竞争优势
01.
致广大而尽精微：
宏大战略视野和精益求精的经营细节兼具
《中庸》有言：“致广大而尽精微。”——成大事既要致力于达到广博宏大的境界，又要深入到细微之处，将极致的功夫下到极深远处。
将这一古老智慧置于今日的商业图景中，“致广大”，意味着企业需具备宏大的战略视野：洞察消费变迁的长期趋势，理解资产价值的底层逻辑，在格局演变中精准卡位；“尽精微”，则要求企业回归运营的本质，在看似琐碎的日常中精益求精：从会员的一次点击，到店铺的一轮调改，再到空间的一处焕新，无不倾注心力。
无“广大”之格局，企业易迷失于当下竞争，陷入存量搏杀的“内卷”；无“精微”之耕耘，则所有宏大叙事终将是空中楼阁，无法落地为实实在在的现金流与资产价值。
纵观全年行业浮沉，一个贯穿始终的趋势愈发清晰：“致广大”的战略格局与“尽精微”的运营韧性，二者相辅相成，共同构成了企业穿越周期的必经之路，也是应对一切不确定性的终极答案。
头部规模企业：
从“规模扩张”到“深度运营”，
观察经济转型的核心样本
研究规模性企业，本质是理解现代商业的“系统力量”。它们不仅是市场参与者，更是行业基础设施和游戏规则的塑造者。凭借无与伦比的网络效应与成本优势，它们能定义标准、汇聚资源、抗御周期风险，成为经济生态中的确定性支柱。它们从“规模扩张”向“运营深度”的转型，更是观察中国经济从增量迈向存量时代的核心样本。
■华润万象生活：“商业力”霸屏
2025年上半年，华润万象生活核心业绩指标全线飘红：总收入同比增长6.5%至85.24亿元，毛利率提升3.1个百分点至37.1%，核心净利润以15%的增速突破20亿元（20.11亿元），韧性增长。
截至2025年6月末，华润万象生活在营购物中心达125座，其中53个项目稳居当地市场零售额榜首，104个跻身前三，优质商业霸屏。
内修精细化运营之“秀”——通过调改升级与分类施策深度激活存量资产价值，夯实盈利韧性
通过存量运营精细化、调改与分类施策的深度落地，华润万象生活上半年重奢项目零售额同比增长13.2%，稳健抵御传统奢侈品波动；非奢项目增速达26.4%（显著高于重奢），精准契合大众品质体验需求，实现双线增长。
外筑规模化扩张之“刚”——依托第三方拓展与新项目开业抢占优质稀缺资源，巩固行业龙头地位
上半年，华润万象生活新开4个商业项目——郑东万象城、顺德万象汇、遂宁万象汇和西安机场商业，以“高开业率+大体量”实现高品质入市，有效降低项目培育周期，快速形成经营贡献。
第三方接管项目通过精准调改实现低效资产快速转化，成为万象商业业绩增长的重要增量来源。 截至6月底，华润万象生活管理的第三方购物中心31个，占比24.8%，但收入及税前利润占比分别提升3.2%、2.5%至30.7%、23.9%。
二者协同形成“存量提质+增量拓界”的良性循环，驱动商业航道实现高质量增长。
■珠海万达商管：大象如何转身？
今年7月，在一波人事调整之后，珠海万达商管开启变革之路。
变革的第一步，是宣布了各类考核办法简化通报。据调研，珠海万达商管考核指标主要分为两类：一类以结果导向，如全口径收入、净租金收益等；一类以过程导向，如招商品牌质量、客流等。本轮变革主要是删减大量过程指标，集中考核结果指标，让一线因地制宜，找到提升结果指标的方法。
变革的背后，是珠海万达商管在以指标为纲的经营策略之下，在高线城市面临着激烈竞争之现实。
随着中国城市化进程的迅速推进，原来万达广场选址的新兴商圈已发展成熟，后来竞争者众多：
高线级城市是中国头部企业的必争之地，入市产品不断升级迭代；
华润、龙湖等企业深耕高线城市，在产品定位、品牌资源上更有优势。
永旺、荟聚、凯德等企业由于管理半径原因，只进驻高线城市，各有资源，差异竞争，后来居上。
基于此，高线城市存量项目的升级变革，万达势在必行。
虽在高线城市难题不小，但看向更广阔的下沉市场，万达无疑还是那个最强王者：明显的先发优势、信息壁垒、管理效率，万达下沉市场之王的地位仍没有挑战者。
■新城控股：商业板块成利润稳定器
新城控股商业规模稳步扩大。截至2025年上半年末，新城控股在全国141个城市布局205座吾悦广场，已开业及委托管理在营数量达174座，开业面积达1,608.14万平方米。
从经营性收入来看，得益于吾悦广场规模扩增以及出租率的回升，2025年上半年新城控股商业运营收入（含税租金收入）69.44亿元，同比增长11.8%，物业出租及管理业务的毛利贡献占比从去年同期的57.21%大幅提升至77.06%，毛利率高达71.2%，商业板块已成为新城控股利润结构的“压舱石”。年内吾悦广场运营稳健，客流总量达9.5亿人次，同比增长16.0%；总销售额超515亿元（不含车辆销售），同比增长16.5%，平均出租率达97.81%，保持较高水平。
从资产结构来看，新城控股的商业项目更多在下沉市场。
中国有数百个地级市，截至到2023年，中国14亿人口中近70%的比例居住在三四线城市，其中超过8.0亿人口居住在四线及以下城市。这意味着，庞大人口可能使得消费在这些被忽视的城市蓬勃发展，且在下沉市场上，如果以明显的代际差异产品进入，就会有明显的先发优势和竞争壁垒。
■龙湖：商业对集团的重要性日益增强
2025年上半场，龙湖的营业收入为587.5亿元，同比增长25.4%；拥有人应占溢利32.2亿元，剔除投资物业及其他衍c&#对刷套利稳赚不赔21047;流水怎么赚钱p对刷怎么玩生金融工具公平值变动影响后拥有人应占核心溢利为13.8亿元，wd刷流水套利真实吗同比上年降幅约为71%，主要因开发物业毛利率急剧恶化。
聚焦在运营业务板块（主要包括商业投资、资产管理），上半年运营业务不含税租金收入70.1亿元，较上年增长2.5%，商业、资产管理占比分别为78.5%和21.5%。运营毛利率为77.7%，较上年增长2.3%，其中商业、资产管理分别增长3.0%和0.5%。反差的数据对比中，龙湖的商业板块已成为龙湖业绩增长的“稳压器”。
截至2025年6月，龙湖商业在营商场为89座（包含75座重资产、14座轻资产），已开业商场建筑面积为943万平方米（含车位总建筑面积为1256万平方米），半年租金收入55亿元，较上年增长4.9%，整体出租率为96.8%。
面对行业变革，龙湖商业通过轻资产模式实现能力溢出。
高端商业：温和复苏
重奢商场在 2025 年内呈现经营逐步修复的态势，尤其在三季度，恒隆及华润高端项目整体已经呈现好于一般非奢商场的同比增速。
原因可能是，其一为国内消费整体复苏以及消费外流明显放缓，其二为奢侈品牌调整店铺布局、关闭低效店铺的同时升级扩建高效店铺，其三则为商场运营商持续主动调改、积极引入各类对客流及销售额有显著正面贡献的业态及品牌。
■太古：旗下高端商场零售额全部回正
太古地产公布2025年第三季度主要经营数据，显示集团在香港及内地的零售业务全面回暖，所有商场销售额录得正增长。
六年前，太古的商场是奢侈品黄金时代的图腾。六年间，太古的业绩曲线在公共卫生事件的影响下，波动着向前。增速顶峰出现在2021年，随后的2022年出现了下挫的大拐点。当“满铺”从增长奇迹变为生存底线，太古的胜负手已从空间占有转向业态革新与资产腾挪，一如聚龙湾太古里以开放式街区破局广州的重奢依赖，迈阿密资产出售回血支撑东南亚扩张……
为提升在北京市场的高尚零售领先地位，三里屯太古里北区现正进行租户组合化及装修工程，预计2025年底完成。毗邻三里屯太古里北区的瑜舍已于2024关闭，并正在重新发展以打造成为全球旗舰店的新零售地。
广州，是太古地产内地征途的起点，是梦开始的地方。一方面，稳住广州太古汇重奢基石。维持100%出租率的高端奢侈品矩阵（如LV、爱马仕），但通过地下层改造扩容美妆、运动品类，应对消费分流。同时，以21亿拿下北面的广州文化中心，建筑面积6.08万㎡使用期限40年。另一方面，差异化破局，以“潮流轻奢”的聚龙湾太古里，与重奢太古汇互补，规避天河商圈同质化竞争。
■恒隆：“撕裂”的成绩单，65岁企业的变革
截至2025年6月30日止六个月，恒隆集团及恒隆地产的总收入分别下跌18%及19%至52.02亿港元、49.68亿港元，核心矛盾直指物业销售“断崖式下跌87%”的困局。
单就租赁业务看，期内，恒隆核心物业租赁收入整体稳健，物业租赁收入为46.78亿港元，下跌3%；营业溢利为33.46亿港元，亦下跌3%。
7城增长、3城大跌，恒隆内地商场业绩的“断层”，揭露了更为深层的危机。增长极上，大连（+10%）、无锡（+8%）、昆明（+7%）等二线城市逆势上扬，显示消费下沉策略初显成效。
而武汉（-36%）、沈阳（-37%）两大“失血点位”，暴露非核心城市高端消费根基的脆弱。当“上海恒隆广场租户销售额跌8%”的警报拉响，恒隆意识到：仅靠一线城市已不足御寒。在业绩的一升一降间，其生存策略已悄然转向——断腕止血，押注高端商业租赁。
目前，恒隆正在推行“恒隆 V.3”策略。据官方，“恒隆 V.3”策略，侧重在现有项目所在地拓展业务，以高资本效益的方式，精选现有项目再投资，并全面提升顾客体验，进一步扩大项目规模、可见度及可达性。“希望通过善用及提升旗下资产的价值，实现投资回报最大化。“
换言之，“恒隆V.3”策略的核心是存量资产——内地9城、11个项目——价值最大化。这个策略背后，既有“一线城市缺乏新地的机会”的现实考量，亦有“负债率攀升”带来的经营压力。由于整体消费环境的变化，恒隆近年经营收入、利润双承压，负债总额数年连升。
早前7月末的中期业绩会上，恒隆就曾提到，目前33.5%的净负债比率已经差不多达到最高峰，未来将有下调空间。而另一方面，国内零售市场高增长时期已过，“开一家新商场就能赚钱”的时代也不复存在。“目前一线城市缺乏新地的机会，要发展需要找不同的方式。”
深耕型企业的进阶
深耕型企业，是指放弃广域撒网式的规模扩张，选择在特定区域或城市进行长期、密集的资源投入与价值挖掘，通过极致的本土化运营、深厚的情感联结与复利式的精耕细作，构建起难以被复制竞争壁垒的企业。
研究“深耕型企业”，在当前复杂多变的中国商业环境下，具有深刻的战略前瞻性和现实必要性，从“增量扩张”转向“存量精耕”时代下，在为“后规模时代”寻找商业理性的新锚点。
■粤海天河城集团：深耕华南、着眼全国，即将迈入而立之年
1996年开业的广州天河城，是业内公认的“中国第一MALL”和“商业神话”，也拉开了粤海天河城集团商业布局之路。发展至今，在即将迈入三十而立的里程碑时刻，粤海天河城已稳健进阶为深耕华南、着眼全国的区域型商业综合旗舰。
目前，该集团旗下共有七大购物中心，包括广州天河城、番禺天河城、北京路天河城以及动漫星城、粤海天地以及天津天河城、深圳天河城。这些项目大多位于城市核心地段，且多为沉淀已久的成熟期项目，成为各大城市商圈提档升级的核心力量。
在广州大本营，粤海天河城持续引领了品质商业、二次元、开放式非标特色街区潮流，是广州建设国际消费中心城市，打造世界级地标商圈（天河路-珠江新城）、具有世界影响力的岭南特色商圈（北京路-海珠广场）的深度参与者和见证者。
今年，广州天河城官宣并高效推进史上最大力度改造计划，为期三年（2024-2026年），覆盖购物中心内装、外立面及写字楼公共区域三大重点，其中广州
同时，这次重大改造也将作为集团的一次品牌形象升级和战略转型，体现出粤海天河城始终以主动迭代对抗周期、以运营韧性挖掘长期价值的商业逻辑和经营智慧。
■旭辉商业：轻资产战略实现质的飞跃
轻资产模式历经十年发展，目前已从依靠品牌输出的“稳赚通道”，转为考验可持续盈利与资产增值能力的“综合竞技场”。在“十五五”规划“需求牵引供给”的新发展逻辑下，行业核心赛道已从“增量扩张”转向“存量焕新”，轻资产拓展成为破局关键。
2025年，旭辉商业的轻资产战略实现质的飞跃，截至11月30日：成功签约或中标 7个全权委托管理项目，深度参与 10个管理咨询项目，并实现 1个轻资产项目的成功开业。
旭辉商业轻资产拓展，凸显战略聚焦、模式多元、产品创新的“定制化”特点。新签约的7个委托管理项目，不仅实现了从一线到强三线的梯度布局，更覆盖了TOD综合体、城市更新、年轻力街区等多元业态，标志着其轻资产业务已进入多元化与精细化并重的新阶段。
从轻资产项目的成功兑现，到产品线的标准化复制（如C+系列），再到复杂项目类型（TOD、城市更新）的系统性推动，旭辉商业的轻资产模式已超越了简单的管理输出，通过全维产品解题和全周期服务能力，逐渐成长为商业定制化服务专家。
■恒太商业：做定制型轻资产项目，向下扎根，向远方行
拥有近30年运营经验的恒太商业，自2015年起将轻资产输出作为核心发展战略，坚持“自下而上”的路径，从低线城市向高线城市稳步拓展。凭借灵活多变的商业运营能力与定制化运营的清晰定位，在市场中树立了独特优势。目前，恒太商业已在全国17个省份服务管理超过50个商业项目，与威海城投、湖北交投等二十余家国企建立了深度合作，打造了多个存量盘活标杆案例。
目前，恒太商业迭代推出了新一代产品线，持续推动业务升级。
新一代购物中心产品：超级恒太城
威海至海港湾（已开）：由威海城投与恒太商业合作打造，总建筑面积12万平方米，商业面积6.5万平方米。项目位于威海市中心区海岸线，前身为威海老港码头，自2013年港口迁址后长期闲置，于2021年启动更新，2025年6月28日正式开业。通过“运营前置”策略，实现100%满铺开业，共引入126个品牌。开业首日客流达28万人次，日均客流5万（工作日）至10万（周末）。
新一代街区产品：T16街区
轻艺文街区——威海智慧谷T16街区（已开）：由威海智慧谷投资运营有限公司与恒太商业合作打造，其中商业面积6万平方米，定位为T16艺文活力街区。于2025年9月30日开业，国庆期间吸引客流60万人次，单日峰值达15万。
轻文旅街区——荆门民主街（已开）：由荆门城控与恒太商业合作打造，位于荆门老城中心，总建筑面积7万平方米，商业面积4.7万平方米，于2025年6月26日开业。项目以“老荆门记忆，新都市客厅”为定位，打造老字号美食与在地文化板块、新生活板块，活化工业遗产与红色文脉。开业5天客流突破87万人次。
02.
未来竞争格局之变
购物中心竞争关系转变与应对趋势
购物中心行业自2023年起市场竞争已进一步加剧，叠加消费端下滑影响，行业过往的市场竞争格局与竞争关系正偏离原有轨迹，催生了全行业对破局路径的探索需求。
消费人群及结构的变化，加剧了近五年购物中心行业外部竞争，进一步压缩市场空间：
一二线城市非标商业兴起，分流25-30岁年轻客群。
二三线城市本地自有品牌运营商凭借对区域客群的熟悉度，吸引30-40岁家庭客群。
三四线及以下城市电商覆盖全年龄段，进一步挤占线下市场。
奥特莱斯等行业竞争者则精准吸引具备消费意愿与能力的人群。
市场竞争环境变化直接影响购物中心实际经营，如超市撤租后的改造、品牌商务条件的调整、推广费用的缩减等。面对困境，购物中心招商、推广、营运三大核心业务线明确转变趋势，整体经营策略向 “百货化” 靠拢。
当前购物中心行业所处的调整周期具有特殊性，若继续沿用过去依赖人口红利与市场增量的粗放经营思维，将难以应对本轮深度调整。因此，行业从业者亟真正回归以用户为中心的商业本质——构建具有持续互动能力的会员体系、数据驱动的精细化运营机制，以及具有文化认同感的内容场域。通过这三大方向的突破，实现从 “被动应对竞争” 到 “主动创造价值” 的转变，在行业寒冬中守住经营基本盘。
日本购物中心发展历程的启示
根据中金研究所，1980年代以来日本购物中心平均面积持续增长，特别是1995-2005十年间平均面积累计提升36%。20世纪90年代为日本购物中心开业高峰，年均开业数量可达百座；后续开业有所放缓，2000-2009年、2010年至今年均开业数量分别为80座、45座；与此同时，闭店数量自2019年来首超当年新开店数量，此后闭店数量持续提升，这亦导致2019年来购物中心总数连续 6 年下降。相应的，人均购物中心面积自2018年来亦基本趋于稳定，当前稳定于0.47平米/人。
就业态结构而言，2015年至今，在电商渗透率快速提升背景下，日本购物中心中的服务业态占比由17%逐步提升至21%，但零售业态仍占到6成左右。
对标日本经验，在购物中心形态功能稳定、城镇化率稳定、新增供给量下降的2000年代，购物中心零售额在社会零售总额中的占比相对稳定在约20%。
目前，日本购物中心供给达峰迹象明显，后续预计新开业与闭店均延续、内部结构持续调整。日本购物中心销售额驱动因素由新开店向同店增长切换。
切换到国内购物中心视角，在进入全面存量市场的当下，购物中心销售额增长主要是来自标杆项目的持续运营。
存量改造的精细化要求
当前，中国商业地产市场已走过高速发展期，面临着结构性转变：过去在从业者眼中，超过10年已是一个老项目了；而如今，“老项目”正变得遍地可见。这种存量化的趋势叠加消费市场的数据疲软，购物中心存量改造不再是"可选项"，而是关乎生存的"必修项"。
改造对于一个项目而言，几乎是仅次于投资开发环节的一次重大投资。
在战略上需要定位，在财务上需要精细化规划。唯有符合回报率要求的商业改造动作，方是商业经营可以长期健康运行的根基。盲目追求没有回报的、标新立异的故事，终不能持久。
存量市场里每天都在出现小的转折点，必须致力于持续积累微小的优势，对时间、系统和复利表达出绝对的敬意。
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